M2 與股價的關係

目前國內資金面探討-由貨幣供給額M2年增率持續走低談起
吳宛芳
一、結論:
今年二月以來貨幣供給M2持續走低,以外部因素來看,外資匯入及外貿順差大幅縮減為主要原因,另外在內部因素部份,則由金融機構佔整體貨幣準備比例自今年二月開始即呈現上升來看,目前整體資金是普遍留在金融體系內,資金並未在市場上獲得有效運用也為其走低的原因之一。
展望下半年貨幣供給M2走勢,在中期國內景氣為整理格局下,外資匯入將較為趨緩,而外貿順差雖有明顯縮小但在出口旺季來到下將較上半年來得好些;另外,下半年在國內資金需求不大下成長仍為有限,但在政府3200億元房貸開辦,再加上近來央行為刺激銀行放款成長而有意減少沖銷規模之下,在此進一步預估下半年貨幣供給M2年增率仍可維持在6%以上,全年可控制在中間值8.5%以下。
以目前我國金融機構平均流動準備比率逾22%,遠遠超過現行央行所訂的平均法定準備率6.41%來看,我國資金是相當寬鬆,也就是目前貨幣供給M2走低,應是資金需求不明顯的問題,而不是供給趨緊所引起的現象,因此投顧預計央行仍將維持目前相對寬鬆的貨幣政策。
由於我國加權股價指數為上市公司總市值加權所得,因此我們可以上市公司總市值何時落底作為加權股價指數何時止跌的領先指標,另外,根據前二年總市值佔M2比與加權股價指數關係來看,進一步預估年底加權股價指數將可望在9000點以上。
二、前言
七月份三項貨幣供給額年增率仍持續走低,其中M2更是跌破央行目標區6%下限,為5.96%創歷史新低,M1B也由年初將近20%的成長率走低為7.32%,觀察目前貨幣供給數據下滑已不只是一、二個月,而是數月節節下滑的現象,由此來看,目前國內市場資金面似乎已出現某種警訊,值得大家注意。
圖一、近年貨幣供給年增率vs股價指數走勢圖
資料來源:中央銀行
三、目前國內資金在外部資金流入大幅減少下呈現下滑
首先,在探討貨幣供給走低原因之前,先在此說明一些貨幣供給的基本概念,一般所稱之國內整體市場資金包含國內金融機構所持有之準備貨幣(庫存現金+存放央行之準備金)以及金融機構以外各部門持有的通貨,而貨幣供給額M2則為金融機構以外各部門持有的通貨再加上各項存款及準貨幣,由此可得知,當貨幣供給M2走低時,可能有二種原因:1.整體市場資金(準備貨幣)減少2.金融機構所持有的準備貨幣增加(也就是民眾將錢存入了金融體系,但金融體系並未將錢有效運用,錢留在金融體系中),以下將試著就這二方面來探討貨幣供給M2走低的原因。
M1A=金融機構以外各部門所持有的流通在外通貨+支票存款+活期存款
M1B=M1A+活期儲蓄存款
M2=M1B+準貨幣
一般而言,國內準備貨幣部位代表著國內外資金流動情形,而國外資金流入主要來自外資匯入及外貿順差,因此在此我們以外匯存底來說明國內外資金增減的情形,觀察近來外匯存底可看出,今年三月外匯存底一反去年12月至今年3月平均每月增加34億美元的水準而轉為流失6億美元,之後雖然有增有減,但整體部位再扣除外匯存底每個月固定孳息5億美元,今年3月開始至8月底止,我國外匯存底實際上總計已流失36億美元,由此可知,今年初外部資金大幅流入的現象已呈現趨緩,且甚有流出的現象,其大幅減少的原因除了今年二月以來我國外貿順差大幅縮減,同時外資自四月起開始淨匯出為一主要原因。另外,觀察今年3-7月國內日平均準備貨幣減少1,513億元,而同期外匯存底僅減少1.1億美元,由此來看,國內資金外流的情況遠比想像中嚴重,其中差異應為國內廠商外貿所得並未結售新台幣匯回國內所致,由出口外匯所得中未結售新台幣比例由4月的74.9%上升,連續二個月為76.3%的水準可知,在新政府上任後,政策不明確下,廠商觀望態度相當濃厚。
圖二、近來準備貨幣vs外匯存底的變化情形
資料來源:中央銀行
接著觀察金融機構準備金佔整體貨幣準備比例自今年二月開始即呈現上升,由59.1%上升至7月的64.9%,顯示整體資金是普遍留在金融體系內,在國內景氣明顯不振、產業景氣相差頗大之下,國內主要金融機構放款與投資年增率持續在低檔徘徊,使得資金並未在市場上獲得有效運用,此亦為貨幣供給M2走低的主要原因之一。至於貨幣供給M1B走低,除了上述原因外,其與M2的最大不同點,在於M1B的活期資金比重較大,代表著活期資金流動情形的成份較重,因此與股市活絡與否有著相當大的關係,由此來看,近來貨幣供給M1B持續走低應為股市表現不佳影響所致。
四、下半年貨幣供給M2成長仍為有限,但仍可在6%以上
整體而言,目前國內貨幣供給走低呈現的是國內市場資金需求明顯不足、銀行謹慎放款下,資金是普遍留在銀行體系內,以及外部資金流入自今年第二季後明顯趨緩的現象,在此之下,對於下半年貨幣供給M2走勢如分內外部因素來看,首先以外部因素觀察,在外貿順差方面,今年以來在進口成長幅度遠大於出口之下,貿易順差金額大幅減少,累計前八月貿易出超僅34.6億美元,較去年同期大幅衰退53.7%,而在外資匯入部份,外資自四月份開始淨匯出12.54億美元、五月淨匯出0.44億美元、6月轉為淨匯入8.23億美元、7月轉為淨匯出4億美元、8 月再轉為淨匯入4.5億美元的動作來看,之前外資大幅匯入的熱潮已有降溫的跡象。展望下半年,在中期國內景氣為整理格局下,外資匯入將較為趨緩,而外貿順差雖在國內進口大幅增加下有明顯縮小但在出口旺季來到下將較上半年來得好些;另外,以內部因素來看,自去年下半年以來銀行放款與投資年增率持續走低,目前仍在低檔徘徊,7月份年增率為3.65%,顯示銀行放款與投資仍相當謹慎,而高鐵與固網年底前陸續動工,以目前資金動用情況仍不明顯,再加上工程動工初期資金動用不大,預計該項資金動用高峰應會出現在明年下半年,另外,政府開辦3200億元房貸優惠方案,以去年初開辦1500億元專案而下半年貨幣供給M2數據成長不大觀察,實際上貨幣供給M2成長仍要靠整體經濟活絡來帶動產業面的資金需求較有助益,如僅有政府優惠房貸的開辦,對M2增加是有限的,再加上此次動撥以銀行自有資金為主,不同於去年資金動用為郵政儲金,因此所創造出的貨幣乘數效果極為有限,整體來看,今年下半年貨幣供給M2在國內資金需求不大下成長仍為有限,但在政府3200億元房貸開辦,再加上近來央行為刺激銀行放款成長而有意減少沖銷規模之下,在此進一步預估下半年貨幣供給M2年增率仍可維持在6%以上,全年仍可控制在中間值8.5%以下。
圖三、貨幣供給M2日平均數成長情況
資料來源:中央銀行
五、央行仍將維持目前的寬鬆貨幣政策
一般所稱的央行調降存款準備率用意在於藉調降存款準備率的工具,降低銀行須提存在央行的法定準備金,增加銀行可運用資金,進一步供給市場資金,營造資金寬鬆局面,然而反觀目前市場資金情況,並未有緊縮的現象,反倒是資金過於寬鬆,目前我國金融機構平均流動準備比率逾22%,遠遠超過現行央行所訂的平均法定準備率6.41%,顯示目前我國資金是相當寬鬆,也就是目前貨幣供給M2走低,應是資金需求不明顯的問題,而不是供給趨緊所引起的現象,因此,此時央行動用調降存款準備率的工具來提升M2的效果實為有限,另一方面,目前金融機構在景氣明顯不振下謹慎放款,而傳統產業受到金融機構緊縮放款,再加上股市不佳、直接籌資大幅收縮下,國內雖未有信用緊縮發生,但跡象已現,在此之下,如果央行進一步採取擴大貨幣供給,恐怕國內將有陷入惡性信用緊縮之慮,因此投顧預計央行仍將維持目前相對寬鬆的貨幣政策,並以微調的手段來控制。
六、在貨幣供給M2年增率仍可緩步回升下,年底加權股價指數將在9000點以上
由於我國加權股價指數為上市公司總市值加權所得,因此總市值與加權股價指數有相當密切的關係,再以過去兩者關係可知當總市值在下降趨勢止跌後的一個月,加權股價指數也將出現落底,如此我們可以上市公司總市值何時落底作為加權股價指數何時止跌的領先指標,另外,由近二年來貨幣供給額M2與總市值的相關係數達71%來看,我們可試著以貨幣供給額M2來觀察上市公司總市值的成長情況,在此之下,由上述所提下半年貨幣供給M2年增率成長極為有限但仍可維持在6%以上,則預計貨幣供給M2年增率在7月止跌後,加權股價指數將在9月落底,且根據前二年總市值佔M2比與加權股價指數關係來看,進一步預估年底加權股價指數將可望在9000點以上。
圖四、加權股價指數vs總市值佔M2走勢
資料來源:中央銀行